出品|拾盐士
作者|科技互联网观察组
一边是IDC榜单登顶、新品连发的高光时刻，一边是港股IPO聆讯久候不至的静默关口。微亿智造的资本之路，正上演着一场“硬科技”与“软实力”的拉锯战。
近日，国际数据公司（IDC）公布“IDC中国AI 50强”榜单，微亿智造不仅成功上榜，还在《中国工业具身智能机器人市场份额，2025》中以11.8%的市占率拿下全国第一。
图片来源/微亿智造公众号
然而，亮眼的市场战绩未能加速公司资本化进程。在经历前次招股书失效后，公司虽于3月31日二次递表，但至今未获聆讯，且距离本次招股书失效已不足两个月，时间窗口正在快速收窄。
中国企业资本联盟副理事长柏文喜指出，微亿智造虽被市场视为“港股工业具身智能第一股”的有力竞争者，具备“硬科技故事”的叙事能力，但治理稳定性、财务结构、关联交易等方面的软实力隐患，是影响其IPO落地的掣肘因素。
EIIR业务三年翻四倍
市占率第一的“优等生”卡在IPO路上
招股书显示，微亿智造成立于2018年，主营工业具身智能机器人（EIIR）产品、AI赋能智能化产品及模组类产品，客户已覆盖3C电子、新能源、汽车制造、半导体等多个领域，累计服务超25家世界500强企业。
图片来源/微亿智造招股书
近期，微亿智造的技术成果与综合能力获得了多方的行业认可。
《IDC中国工业具身智能机器人技术评估，2026》中，微亿智造在工业智能决策、商业价值与ROI验证、工业级可靠性与工业化成熟度等八大维度上均领先行业平均水平。
图片来源/微亿智造公众号
7月，作为计算机视觉领域“三大顶会”之一的ECCV发布2026年论文录用结果，微亿智造精密制造质检相关论文成功入选，其针对真实质检场景中模型易出现小缺陷漏检、检测框定位漂移、复杂背景误检以及密集缺陷混淆等行业痛点，联合高校提出FSDC-DETR 架构这一解决方案，获学术认可。
在2026世界人工智能大会上，微亿智造再发布具身质检多臂协同机器人、具身操作智能装配机器人两大新品，其中质检机器人已同步在全球头部车企的中、美、德三地生产基地部署运行，其工业物理AI技术成果正从“展台炫技”走向“车间标配”。
从市场数据看，微亿智造的行业地位也在持续巩固。
IDC报告显示，2025年中国工业具身智能机器人市场规模已达57.4亿元，行业正加速由“概念验证”转向“价值落地”，而微亿智造的商业化进程也同样进展迅猛。按2024年营收计算，微亿智造已成为中国最大的EIIR产品提供商，市场份额约为31%。
公司商业化曲线同步陡升。2025年，微亿智造实现营收7.96亿元，同比增长32.5%，近三年复合年增长率超35%。其中，EIIR业务营收从2023年的1.14亿元增长至2025年的4.53亿元，复合年增长率约100%，毛利率由47.9%提升至53.5%，成为公司营收与利润的核心引擎。
图片来源/微亿智造招股书
2019年至2025年8月，微亿智造累计已完成8轮融资，截至2025年末资产总额达22.51亿元。不过，尽管基本面数据向好，但微亿智造的港股IPO进程却波折不断。
2025年9月，微亿智造首次递表港交所，然而仅两月后便收到了来自证监会的“八连问”，要求其补充说明公司治理、程序合规性、经营范围合规性、股权交易等八项问题。
2026年3月，微亿智造二次递表，而截至8月12日，其IPO自启程起已耗时214个工作日，远超106天这一港交所“由上市申请受理至发出聆讯文件函之间所需总营业日数”的中位数。
图片来源/证监会境外发行上市备案补充材料要求公示（2025年11月10日—2025年11月14日）
证监会“八问”聚焦控制权界定模糊、利益输送隐患等问题，也将微亿智造在治理、股权、业务中存在的隐患风险推至聚光灯下。柏文喜直言，若这些问题公司未能及时解决，港交所很可能会选择审慎推进其上市进程。
盈利与账期考题：
研发投入占比超三成，应收账款周转超250天
剥开高增长的外衣，微亿智造的财务报表揭示了其冲刺IPO途中的现实挑战。
首先是盈利能力还未企稳。2023年，微亿智造净亏损1.14亿元，次年实现扭亏为盈，录得净利润1573.9万元，然而2025年其净利润额却又回落至506.6万元，同比降幅达67.8%。
图片来源/微亿智造港交所招股书
利润收窄的背后，是公司对大模型研发的“烧钱式”投入。2025年，微亿智造研发开支高达2.35亿元，占营收比重升至三分之一，同比增幅达42.8%。其中，用于大模型训练的高性能算力成本更是从前一年的0.75亿元翻倍至1.51亿元。截至2025年末，其研发团队规模已超270人，占总员工比例55%以上。这种高强度的研发投入虽然夯实了技术壁垒，但也直接压缩了短期的利润空间。
图片来源/微亿智造招股书
此外，微亿智造还在招股书中坦言，其应收账款方面也存在一定风险。
2023年末，其贸易应收账款及票据金额为3.87亿元，次年出现大幅上涨，年末数据同比增长近60%至6.15亿元，甚至超过了同期营收，2025年末回落至4.64亿元，2026年1月末再微降至4.51亿元，但依然处较高水平。
公司回款周期同样不短，2023年其贸易应收款项周转天数为229天，次年进一步攀升至319天，2025年实现回调但依然长达256天，意味着其产品售出到货款回收需等待近九个月。
图片来源/微亿智造招股书
高企的应收账款直接拖累了公司现金流，2023年及2024年，公司经营活动现金流分别净流出1.05亿元和1.54亿元，直至2025年才首次转正，实现净流入1.41亿元。
微亿智造于招股书中提示，现金流持续为负的背后，是公司为拓展客户基础而不得不接受的较长付款账期，且存在部分款项可能无法收回的信用风险，可能对其资金状况产生不利影响。
而从经营结构来看，微亿智造的产品盈利愈发集中于EIIR产品，但此前高度依赖前五大客户的情况在近两年有所缓解。
近三年，EIIR产品营收占比连年上涨，2025年已增至57%，营收额达2.42亿元，AI赋能智能化产品、模组类产品营收占比则分别较2023年下降20.6、6.2个百分比，其中模组类产品毛利率也出现明显下滑。
图片来源/微亿智造招股书
客户集中度方面，公司前五大客户收入占比从2022年59.1%的峰值降至2024年的28.3%，2025年则回升至38.1%，该年度其前五大客户中有4家较前一年发生变更，大客户稳定性存在一定波动。
图片来源/微亿智造招股书
公司法人涉诉、大股东清仓
“硬科技”故事卡在公司治理上？
更为市场关注的是，曾位列大客户名单的智云天工，后被微亿智造收购成为子公司。这种由“大客户”变“子公司”的关联交易安排，往往是监管层审视其业务独立性与交易公允性的重点所在。
2022年，微亿智造向智云天工销售算力服务，实现营收4615.8万元，占当年总营收的20%以上，智云天工是当年的第一大客户。
图片来源/证券之星
同年，微亿智造斥资2.29亿元收购智云天工，得益于其在算法方面的技术专长，微亿智造大大缩短了算法开发周期，但本次收购也带来了高达1.78亿元的商誉，占到了总收购代价的77.7%。柏文喜指出，这笔巨额商誉若因整合不及预期发生减值，将直接侵蚀净利润。
更关键的是，收购引发了治权倒挂现象，智云天工创始人张志琦在交易完成后进入高管层，并于2023年起出任董事会主席兼行政总裁，而微亿智造创始人潘正颐则转任首席运营官。
然而，作为公司法人的潘正颐却在2024年陷入“追收抽逃出资纠纷”诉讼，被持股企业江苏启钊精密模具告上法庭。尽管江苏启钊已于2025年5月注销，但案件至今悬而未决，给公司合规形象蒙上阴影。
图片来源/企查查
这种治理层面的不确定性，在股权结构上亦有体现。除占比31.78%的共同持有权益外，潘正颐个人持股比例达17.55%，而董事长张志琦仅持股14.23%，持股比例与公司管理决策权之间存在偏移，在一定程度上削弱了内部制衡机制。
图片来源/微亿智造招股书
另一值得关注的信号则来自早期“伯乐”，2019年百度在线曾耗资2530万元参与微亿智造A轮融资，持股10.34%成为其第四大股东。
2022年7月，百度在线首次减持7200万元，持股比例下降至4.34%，而在2025年5月这一距微亿智造首次递表仅4个月的关键节点，百度在线“清仓”其所持剩余股权，合计金额达3379.7万元。
图片来源/微亿智造招股书
柏文喜指出，早期投资人离场的时间点较为敏感，百度作为AI权威战投，其退出或将被资本市场解读为收回对微亿智造的技术背书。而现任董事长张志琦出身百度系，百度清仓后公司失去了原股东的监督，在“治权倒挂”结构下，治理的不确定性可能进一步增加。
“微亿智造已成为港股硬科技IPO中‘重技术、轻治理’风险审视的典型样本，‘软实力’问题能否解决将是其IPO推进的关键。”柏文喜强调。